小米股价腰斩，雷军腹背受敌

小米又一次陷入困局。

“要让在上市首日买入小米股票的投资人赚一倍。”2018年7月9日，小米作为“同股不同权”的第一支股票在香港上市，雷军曾在会场做出这样的豪言。

如今过去整整一年，小米股价却遭到腰斩。

去年小米在港交所上市之后，市值曾一度达到了640亿美元。但到今年年中，小米股价最低跌到了，8.9港元每股，市值仅为274亿美元。

这显然不是雷军所期待的。

而且这一切都发生在小米财报收入持续向好的情况下，小米到底怎么了？

一、折半的市值，翻倍的焦虑

雷军曾一直对外坚持“小米五年内不上市”的论调。

最终改变他的，除了给股东和员工们交代之外，更重要的是——在彼时资本寒冬的境况下，如果2017年再不上市，小米的高估值难保，也很难找到更大的资金接盘。

最后，雷军和港交所几经磨合，终于打破了香港“同股同权”的规则，成为了管理层能在上市后依旧对公司进行有力控制的“同股不同权”第一股。

一年之后，危机浮现。目前小米的市值较高位时蒸发近2000亿港元，这让持有小米股票的股东，以及从创业期就追随小米的老员工们，很难露出满意的微笑。

目前来看，小米股价的波动还将持续一段时间，并可能迎来更大的风险——7月9日，小米迎来上市一周年的第二次限售解禁期，涉及43.87亿港元B类股，占总体B类股25.34%，占整体股本（A类和B类股）的18.25%。

这一批B类股涉及晨兴集团持有的27.11亿股（占小米B类股份15.69%），和小米3名联合创始人刘德、洪锋、黎万强所持股份，三人所持股份共占B类股份约9.65%。

资本市场人心惶惶。

一旦解禁，小米的股价还可能持续下跌。晨兴集团一直是小米最有力的支持者，从2011年开始投资小米，并先后参与小米的A至C轮融资，优先股成本低至每股0.1美元、0.41美元及2.09美元。

作为一家投资机构，持股八年时间已经足够见其耐心，如果晨兴集团现阶段退出，会对小米股价产生巨大的影响。

更何况有DST的前车之鉴：2019年1月解禁期一到，DST通过“转仓”方式将持股比例由9.25%减至4.99%，减仓5.94亿股，价值60亿港元。

目前行业都在紧张地观望晨兴集团接下来的动态，但习惯于未雨绸缪的雷军显然不愿意袖手旁观。

一位知情人士对界面新闻记者表示，为了稳定股价，雷军已经和高层团队达成协议：如想交易手中股票，需经过高层会议并解释股票交易的缘由，未经通过不得随意交易股票。

此外，为了安抚机构投资者，雷军和小米CFO周受资此前也承诺，在小米上市半年部分股份解禁期满时，未来一年内不出售所持股票。

但高层之外，还有更多因此焦虑的中层员工。

一位小米内部员工给界面新闻记者算了一笔账，假设他手中股票在上市当天价值1000万元人民币，直到解禁当天每股9.5港元折算，仅剩下560万元人民币，再缴纳45%的税费，最后仅剩下不到300万元人民币。

“这相当于打了三折。”该员工说。

尽管如此，许多员工还是选择尽快离场。

小米委托核聚证券代持员工期权，该证券所持有股票的情况一定程度上反映了小米员工行使期权和套现的情况。

核聚证券共计持有2.7亿股小米股票，由2019年上半年分18次注入。但仅在1月8日和1月11日两天，就出现了大量减持的情况，分别减少3870万股及8337万股，主要原因是一月小米员工股票首次解禁，其对所持的股票进行大量抛售。

截止到2019年7月8日，核聚证券持有5860万股，仅占最高值的22%左右。这意味着，通过核聚证券持有的近八成员工奖励股票，已经被小米员工抛出。

一位小米员工对界面新闻记者表示，小米员工需5年行权，前两年得到40%，后三年每年得到20%，行权价在0-3.44美元每股不等。因此，部分员工的股票甚至已被套牢。

小米仍想维持体面。从5月27日开始，小米已连续进行了近20次股票回购，仅6月份就进行了14次股票回购。截至7月3日，其总计回购1.05亿港元，均价9.64港元每股，价值近10亿港元——尽管如此，小米也并没有将股价提升到10港元每股以上。

但奇怪的是，尽管股价连续下挫，但小米的财报数据并不算差。

这很难不让人疑惑，这一年小米到底怎么了？

二、危机深处

这或许是雷军创业至今遇到的最大危机。

“冬天已经来了，2019年我们即将面临最严峻的挑战，没有一丝一毫盲目乐观的余地。”雷军在小米2019年的年会上这么说道，“在这个冬天，所有人的日子都不好过。”

2019年已经过半，但小米还未迎来春天的曙光。

最严峻的问题来自小米引以为傲的手机业务。来自市场未曾停止的质疑是：小米一直主打以硬件换收入和流量，靠互联网服务赚钱的模式，究竟能否走通？

界面新闻记者整理2018年至2019年小米财报发现，实际上小米的收入增长从上市后就逐步放缓，从最高的131%增速降到27.2%，其主要原因来自于智能手机的收入减少。

界面新闻根据小米财报数据整理

从图中可以看出，截止到2019年第一季度，小米来自互联网的收入仅占总收入的10%，较季度仅有1%左右的提升，主要原因也是智能手机的收入放缓，而并来自于互联网服务收入本身的增长。

另外，小米财报披露，2019年一季度小米IoT平台已连接IoT设备数达到1.71亿台，同比增长70%。

但IoT用户的激增并没有给小米的互联网收入带来显著的提高。“目前资本市场耐心较差。”一位证券行业人士对界面新闻记者表示，“需要更直观的收入转化来增强对小米商业模式的信心，小米还需证明如何能从这些用户身上赚到钱。”

作为收入主要来源的手机也地位不保。从2018年第三季度开始，小米在国内市场的出货量出现了负增长，2019年第一季度小米全球的市场份额同比下滑10%。

与小米形成鲜明对比的是，华为和vivo的全球市场份额出现了同比50%和24%的增长。并且，vivo的出货量直逼小米，有可能在2019年第二季度将小米挤出全球前五。

IDC数据

此外，与2018年相比，2019年小米明显降低了手机发布的频率。

据界面新闻整理，2018年小米一共发布了包括红米在内16款手机。但现在2019年过半，小米仅发布了小米9和小米9 SE、小米cc和小米cc 9e；而独立出的Redmi则发布了Redmi Note 7和7 Pro、Redmi K20和K20 Pro、以及Redmi 7A。

发布机型的减少和小米高居不下的库存量有关。

财报显示，截至2018年12月31日，小米持有制成品价值高达191亿元人民币，较2017年同期84亿元人民币翻了不止一倍。

图来自小米财报

巨大的库存量重现了2015年的小米危机，甚至更加严重。2018年第四季度，其周转天数达到了44天。

库存过高，会导致小米的现金流被压制，进而进一步影响研发和备货上的资金投入，形成恶性循环。

就在收入如此有限的情况下，雷军还在尽力维持小米股价最后的体面。

上文提到，小米上市一年内，一共进行了21次股票回购，总价值约11.75亿港元，近1.23亿股票，该价值占2018年净利润的12%，但这种做法也暂时没有从股价上产生太多积极作用。

一位香港证券行业从业者对界面新闻记者分析，尽管小米的互联网业务毛利率较高，“但该业务仅占小米总量的10%左右，现有的业务结构还是以硬件为主。”他对投资人的建议是，等到小米能够证明自己的盈利能力时再购入股票。

三、雷军的All-in：15次人事调整和双战略

“频繁调整”是小米这一年的关键词。

从2018年7月23日起至2019年7月1日，小米一共进行了15次人事调整。

这些架构调整的主要方向主要围绕着中国区销售、国际化业务、手机研发等等若干部门，均为小米现阶段所感到危机并迫切需要调整和提升的业务。

值得注意的是，这其中雷军至少要负责和深度参与15个部门，为了鼓励新的业务骨干，2018年9月成立的10个新业务总经理均可向雷军汇报；大家电、线下业务、互联网业务、技术委员会等为雷军最为关注的几个业务，也向雷军汇报。

从2019年5月开始，雷军开始亲自负责中国区业务，前任总裁王川转任大家电业务部总裁。

界面新闻整理

雷军的亲力亲为和勇于下前线并不是第一次。2015年，当小米第一次陷入危机时，雷军就亲自抓过供应链和手机业务。

小米创始员工李明曾和界面新闻记者回忆，那段时间雷军“有时候脸会浮肿，黑眼圈很明显”。

彼时雷军亲自去到三四线城市的线下销售点，谈策略、谈打法，让整个中层干部都在销售部轮了一次岗。2016年，雷军频繁往来印度，一去就是一两周。

小米印度总经理Manu Jain回忆，如果雷军凌晨一点多到印度，两点多就会和他见面，然后他们能一直讨论到凌晨六点。

现在的雷军以其主管事项之多，看起来会比15年更拼。他的身上已经兼任了小米董事长、CEO、中国区总裁、顺为投资创始人等多个职务。雷军曾在接受央视采访时候说，自己平均3分钟吃完一顿饭，一天开11个会。

除了人事架构、品牌和战略上的调整，小米这一年的动作也相当频繁。

2019年1月，雷军将小米的铁人三项（硬件+新零售+互联网）业务修改为“手机+AIoT”，并表示未来5年内，小米的AIoT领域的投入将超过100亿元，占总收入的1/4。

AIoT卡位5G，雷军认为随着5G时代的到来，以及小米生态链所投资的近百家生态链企业的业务，使其设备连接近1.5亿台，这些数据都将成为小米未来的宝藏。

但潜在的风险是，硬件的生态链企业和小米之间一直存在着一定程度的利益互搏。

去年9月，小米生态链企业之一云米上市，但这家公司一直无法摆脱“小米代工厂”的标签。除此以外，根据云米的招股书显示，尽管云米的收入和利润高速增长，但现金流却是负1788万元。

原因在于，云米的主要收入有一半以上来自小米。为了获得独立的品牌形象，云米加速了产品线的扩张，企图在智能家居方面和米家形成差异化。在2016年，云米铺开了17条产品线，2017年又进一步铺开了18条产品线。

这些产品线主要围绕厨房、卫浴等场景，产品和小米AIoT的主要平台米家所提供的产品高度重合。

对于这些企业来说，这就有了些“成也小米，败也小米”的意思——生态链企业想要生存，需要依靠小米庞大的销售渠道；但若进入寻求独立的阶段，又需要和小米在家电战场正面互搏，相互消耗。

这是大部分小米AIoT战略上生态链企业的现状。一位家电行业内部人士对界面新闻记者透露，实际上部分生态链企业和小米合作以后，也会选择京东等其他合作伙伴，“当然是背着小米”，该人士表示，这样的情况普遍存在。

对于这些企业来说，在小米平台销售只能保证销量，但必须接受小米对该产品毛利低的要求，牺牲一定利润。“如果一个生态链企业想独立发展，并且脱离小米赚钱，是十分困难的”，该人士表示。

四、如何证明小米？

疲惫和焦虑，是雷军最熟悉的状态。

2015年的危机在小米未上市之前发生，他还有足够的时间和精力应对内外部所带来的挑战。

但上市之后，所有的财务数据悉数披露，无论是投资人、员工、还是媒体舆论，都密切地关注着这家明星公司，以及雷军这个名字所带来的财富光环。

雷军不得不面临更为逼仄的空间，并尽可能快地在其中作出调整——亲力亲为、不断回购股票、发放股权激励，通过各种手段来刺激市场和员工的士气。

一位香港证券行业人士接受界面新闻记者采访时表示，香港投资人对这一类互联网新经济股并不太看好，再加上小米此前的商业模式并没有受到投资人的认可，在经济形势不佳的大环境下，市场的耐心较低。

雷军并不缺乏成功经验。但现在，他更关心的是，如何证明小米。

“创业如跳悬崖，我40岁，还可以为我18岁的梦想再赌一回。”雷军曾在一次采访中说道，他创办小米不为钱，不为利，不为虚荣心，就为了梦想。也许，还有心里的一丝不服气和不甘心。

他和其他联合创始人说，这将是他人生中最后一次创业，也可能是他的最后一份事业。

雷军如何走出当前的困境，现在无人知晓。但唯一能确定的是，雷军依旧会选择让自己全盘All-in。