终于，奢侈品也要感受“寒意”了？

2022年开年以来，在疫情反复、地缘政治紧张、大宗商品波动等因素轮番冲击下，零售销售市场企业在动荡中“艰难前行”。

不过，奢侈品行业却并未迎来“寒冬”——恰恰相反，奢侈品巨头们仍在疯狂吸金。

近期，LVMH集团、开云集团、爱马仕等奢侈品巨头，纷纷公布截至2022年6月30日的强劲半年财报。其中，LVMH收入增长28%至367亿欧元，开云增长23%至99.3亿欧元，爱马仕增长23%至54.75亿欧元，高于汇丰银行此前预测的17%、14%和近11%预计增幅。

强劲业绩的背景下，“经济越差，奢侈品越火”似乎成了一条反直觉的“市场铁律”。那么，奢侈品行业究竟是处于“最后的狂欢”，还是已经“跳出周期”、拉开了“行业恒久远”的序幕？

对此，在最新研报中，汇丰银行分析师Aurélie Husson-Dumoutier等对全球奢侈品行业展开了详尽分析，得出了“奢侈品业绩再好也是周期股，并不能抵御经济衰退”、“奢侈品行业的降落近在眼前，2022Q4业绩承压”、“硬奢风险更高，腕表行业尤甚”等结论。

主要观点如下：

• 过去几个季度中，全球奢侈品销售增长仍非常强劲，汇丰认为这主要由第一波新冠疫情结束后GDP的大幅反弹所推动。不过，汇丰预计，尽管奢侈品行业三季度业绩依将强劲，但四季度和明年增速将下降，成因是高基数效应，以及经济放缓将波及到更高端的消费者。

• 奢侈品行业的增长与全球GDP呈现出相当强的相关性。此外，奢侈品行业的增长也与权益市场（主要是美国奢侈品增速与纳指）、消费者信心（特别是欧洲）、旅游流量（主要是2019年之前的中国游客流量）以及汇率波动相关。

• 奢侈品可分为软奢和硬奢，前者主要包含香化和箱包，后者主要包括腕表和珠宝。汇丰认为，作为奢侈品行业中周期性最强的品类，硬奢在2023年面临的风险更高。同时，在硬奢板块中，汇丰对腕表的态度比珠宝品类更为谨慎。

• 好消息是，汇丰认为，中国奢侈品市场应在2023年迎来反弹，推动行业增长。

• 总的来看，汇丰预测2023财年奢侈品公司业绩增速为7.5%，低于此前预计的9.2%。

一、奢侈品并不能抵御经济衰退，中国市场或是行业“救命稻草”

2020年二季度第一波新冠肺炎疫情结束后，奢侈品行业销售在逆风下取得了迅猛增长，让大量投资者怀疑该行业是否已然“跳出周期”。

不过，Aurélie团队在研报中警告称，这些投资者可能忘记了，GDP的大幅反弹才是推动奢侈品行业繁荣的“发动机”：

“（奢侈品行业繁荣）是由第一波新冠肺炎疫情后GDP的惊人反弹推动的。如果将奢侈品行业的有机增长与全球GDP进行统计分析，就能发现二者间的相关性相当强（R²=83）。”

毫无疑问，在统计学的铁证下，投资者需正视奢侈品行业与经济周期之间的关联。不过，如果说奢侈品行业的兴衰仅由GDP这一单一因素主导，那未免也有点过于“简化模型”了。

因此，Aurélie团队进一步对不同地区奢侈品市场进行了统计分析。该团队发现，奢侈品行业的增长也与权益市场（主要是美国奢侈品增速、纳指）、消费者信心（特别是欧洲）、旅游流量（主要是2019年之前的中国游客流量）以及汇率波动相关。

展望未来，Aurélie团队认为，下一场危机可能会像2008年-2009年那样，届时发达经济体所遭受的损失可能比新兴市场严重的多。不过，考虑到目前流动性水平远高于2008年-2009年，该团队认为下一场衰退的程度将与2008年-2009年不同。结合汇丰消费者信心一直在下降（通常领先经济3-6个月），以及汇丰银行（HSBC）经济学家预测2022年、2023年全球GDP增速趋缓等宏观领先指标，Aurélie团队表示：

“全球奢侈品需求与宏观经济的相关性很强，领先指标预示未来奢侈品需求将放缓。不过，好消息是，中国内地市场仍有巨大的增长潜力，而且（经统计发现），中国内地奢侈品市场几乎与宏观经济‘脱钩’……2023年中国内地奢侈品市场将实现销售反弹，‘来拯救我们’。”

此外，Aurélie团队还补充称，如今各大奢侈品公司已为应对经济衰退做了更加充分的准备：

“它们对批发业务的接触要少得多，而且由于过去两年对本地客户的高度关注，它们对终端消费者有了更多的了解。”

该团队预计，2023年汇丰目前覆盖的奢侈品公司业绩同比增速为7.5%，低于此前预计的9.2%。

二、衰退场景分析

为分析不同衰退场景对奢侈品行业公司及股票的理论影响，汇丰设置了3种不同场景进行分析，结果如下：

1. 在“温和衰退”情景中，我们将各公司销售预期下调了4.5%。这将导致奢侈品行业增速降至3%，低于目前预测的7.5%，这将导致息税前利润和每股收益预期值较当前预计下降16%；

2. 在我们的“萧条”情景中，我们将各公司销售预期下调了7.5%。这导致行业增速降至0。这种情况下，对应的息税前利润和每股收益预期值较当前预计下降30%；

3. 在最极端的情景下，也就是我们设置的“红灯亮起”的情景，我们将各公司的销售预期下调了12.5%。这导致整个行销售萎缩5%。

不过，需要注意的是，最后一种“黑暗情景”似乎极不现实：除了2020年，在过去的25年里，我们追踪的任何一个奢侈品集团、主要品牌的销售额都很少下降5%。

三、“硬奢侈”，“硬着陆”？

如前所述，奢侈品可分为软奢和硬奢，前者主要包含香化和箱包，后者主要包括腕表和珠宝。

2021年1月至今，硬奢侈品股票表现一直高于软奢。不过，Aurélie 团队认为，2023年硬奢品类风险将高于软奢，原因是与后者相比，硬奢侈品通常是一个周期性更强的细分市场：

“例如，在全球金融危机期间，直到2008年第三季度，经济衰退对奢侈品销售几乎没有任何影响。

不过，在2008年第四季度，这一趋势发生了逆转，硬奢侈品的销售大幅放缓（平均下降14%），而软奢侈品的销售虽然下降，但仍实现了收入增长。

2009年第一季度，两种奢侈品的销售额都出现了下降，不过硬奢领域的降幅要大得多。2009年全年，硬奢侈品的销售比软奢侈品受到的冲击要大得多。”

进一步，Aurélie写道，在硬奢侈品板块中，该团队对腕表的态度比珠宝更加谨慎。理由如下：

“原因是尽管珠宝价格较高，但即使在困难时期，仍能吸引广泛的消费者群体，因为消费者认为贵金属、宝石具有更高的内在价值。

此外，由于珠宝的品牌化进程和市场非常分散的特性（珠宝几乎是100%零售，手表和香水更偏重批发市场），珠宝可能表现得更好。

而腕表处境可能更为艰难，该行业需要较长的交货时间，且主要依赖第三方零售商分销，因此受到零售商补库存或去库存政策的影响，更像是一个‘晚周期’行业。”