拧巴的茅台

2019年8月23日，贵州茅台（600519.SH）盘出创出1133.56元新高，市值超过1.4万亿。

 

茅台酒毛利润率超过90%，是名副其实的奢侈品。与LV、法拉利、劳力士们的曲高和寡不同，茅台是全世界“群众基础”最好的奢侈品，在中国有上亿拥趸，潜在的就更多了。

中国人基因里没有咖啡、红酒和威士忌但肯定有茶和白酒，正如马云所说：“年轻人总有一天会喝茅台，要到了45岁才能见分晓。”

 

经过多年渲染，世人相信离开贵州遵义茅台镇那方水土就无法产出正宗的茅台酒。不论真假，对原产地的“信仰”令茅台酒的“护城河”更加难以逾越。因为全世界只有一个茅台镇，赤水河谷最好的地段已经被茅台酒厂占据。

茅台酒还有一宗神奇之处——越陈越好喝。囤积茅台酒的收益据信可以轻易跑赢通胀，所以茅台已成为公认的投资品，而且还是“硬通货”。

 

潜在消费者数以亿计，毛利润率超过90%，护城河又宽又深，既是消费品又是投资品。除特别年代生产的特别款式，名车没有投资价值；名表有投资价值，但不会被消费掉，一辈子买不了几块，由于相当一部分茅台会被喝掉，市场不容易饱和。

 

所以，茅台的确值1万亿，但这家“天赋异禀”的公司却很“扭巴”。

 

稳健增长

 

2016年茅台增速走出低谷，营收同比增长回到两位数，2017年更是猛增50%，但2018年回落到26%，2019年H1只有18%。

茅台净利润增速约比营收高5到10个百分点。2017年营收增长50%、净利润增长62.8%；2018年营收增长26%、净利润增长31%；2019年H1，营收和净利润分别增长18.2%和26.6%。

过往12个月（2018年H2+2019年H1），茅台净利润约400亿，1.4万亿市值对应的静态市盈率为35倍。相对不到30%的增速，估值不低，但是鉴于茅台“天赋异禀”，稳增长、高分红、低风险，目前的估值仍在合理区间。

 

伪“双轮驱动”

 

茅台集团“十三五规划”和中长期发展战略规划中，提出大力实施“133品牌战略”，即在突出飞天茅台“全球性品牌”的同时，打造茅台王子酒、茅台迎宾酒和赖茅酒3个全国性重点品牌，以及汉酱、仁酒和贵州大曲3个区域性强势品牌。

 

茅台集团的“双轮驱动”，就是要“做强茅台酒、做大系列酒”。茅台领导层似乎喜欢上“双轮”，又提出“酒业+非酒业双轮驱动”、“实业+金融双轮驱动”，这些提法有点扯，基本是昙花一现。

 

早在提出“双轮驱动”战略前，茅台已经将销售收入分为茅台酒与系列酒进行披露，只是后者的发展缓慢，增速落后于大盘。

 

2013年，茅台酒和系列酒营收分别为290.55亿和18.66亿，茅台酒增长20.9%、系列酒下降了22.98%，系列酒销售收入占比仅为6%。

 

2014年，茅台将旗下汉酱酒、仁酒、茅台王子酒、茅台迎宾酒剥离出来独立运营，显示出做大系列酒的决心。但是这一年茅台酒收入增长23.11%、系列酒再降49.87%，茅台酒销售额占总营收的97%。

 

2015年，系列酒销售收入才呈现连续增长势头。

2018年茅台酒占比降到89%，其它系列酒达到11%。茅台欣然发出公关稿称“双轮驱动已经成形”。2019年H1，茅台酒销售额占比又回升到89.5%。

虽然系列酒只贡献约11%的营收，却占用了大约24%的产能。

有意思的是，近年茅台酒基酒产量占比一直在提高。2015年茅台、系列酒基酒产量分别为3.22万吨和1.86万吨，茅台基酒产量占比64.3%；2019年H1，茅台、系列酒基酒产量分别为3.44万吨和1.09万吨，茅台基酒产量占比提高到75.9%。

2018年7月，李保芳在讲话中提到“目前系列酒也在扩建，现在有3万吨，正建2万吨。预计未来3年内茅台酒、系列酒产能分别为5万吨和5.5万吨。”

 

随着扩产项目陆续竣工，茅台基酒产能从2012年的4.28万吨提高到2018年的7.02万吨，早已超过李保芳所说的5万吨。

 

2018年报显示，系列酒基酒产量仅为2万吨出头，较3万吨产能差很远。而茅台基酒产量已达4.97万吨。

2019年H1，茅台基酒产量3.44万吨，比2015年全年还高；而系列酒基酒产量为1.09万吨，预计全年也就2万吨出头。

 

大蹭特蹭茅台品牌、造势强推、对经营商威逼利诱……甚至从2016年起，为提高品质，开始向系列酒中兑入茅台基酒。终于造成所谓系列酒的“茅台式紧俏”——“市场需求旺盛”、“生产能力不足成为瓶颈”。

 

但事实胜于雄辩——

 

事实一：系列酒产能闲置了三分之一，为提高品质却要动用宝贵的茅台基酒往系列酒里掺。

事实二：2019年出厂的53度飞天茅台一瓶难求，黄牛的收购价都到了2488元。而天猫上53度茅台王子酒948元一箱，9月28号付款9月30号就可送达。

 

综上所述，茅台集团的“双轮驱动”是打引号的，“服用大量兴奋剂、类固醇”的系列酒未必真成得了气候。

借用《机械原理》的说法，系列酒不是“主动轮”而是“被动轮”。

 

系列酒得不偿失为什么还要力推？

 

最近十年，茅台酒毛利润率从未低于90%。2018年茅台酒毛利润614亿，毛利润率93.7%。

系列酒毛利润率经历2014年~2016年“低谷”后迅速回升，2018年系列酒毛利润57亿，毛利润率71%。

以基酒产量来算，系列酒占用茅台集团30%的产能，对毛利润率的贡献却不到9%。如果把茅台基酒兑入的传闻属实，发展系列酒更加得不偿失。

茅台集团不遗余力地发展基酒有公私两方面的动机——

 

于公，可以占领中低端市场、扩大销路、增加营收。面对“酱香式友商”的围追堵截，系列酒要发挥隔离和缓冲的作用，以防茅台用户被价位300元、500元的酱香型酒抢走；

 

于私，只有把系列酒搞起来才算是政绩。茅台酒是老祖宗搞出来的，光能造茅台、卖茅台算什么本事？

茅台领导层不知道的是：在一定价格限度内，奢侈品越贵越好卖。2500元一瓶的飞天茅台唯恐买不到，948元一箱的“茅台王子酒”却被认为“奢侈”，不如29.9元包邮的“酱香酒”实惠。

 

难道中国不配有奢侈品牌？

 

茅台厂生产成本主要包括直接材料（含包装材料）、直接人工、制造费用、燃料与动力等四大类。茅台没有分别披露茅台酒、系列酒的生产成本。

 

2018年，茅台总生产成本占营收的8.7%。如果分别计算，茅台酒和系列酒毛利润率分别为94%和71%。

2018年，茅台总销量约为6.22万吨，约1.2亿瓶，每瓶生产成本约50元，其中直接材料（含包装材料）约30元。

换算成百分比，2018年直接材料、直接人工和制造费用分别占营收的5.3%、2.5%和0.7%。注意这是按969元出厂价算出的百分比，假如消费者实际付出的是2500元，这个价钱是生产成本的50倍！

消费者为商品付出的价格是生产成本的50倍，厂家却不承认自己生产的是奢侈品，真是咄咄怪事。因为茅台集团是国营企业，领导人以“让工薪族喝得起”为已任，承认茅台是奢侈品政治不正确。

无视客观经济规律、高喊似是而非的口号，茅台出厂价远低于消费者用钞票“投出”的市场价。经销茅台酒成了稳赚不赔的生意，赚的还是暴利。手握经销权分配的领导面临巨大的寻租诱惑，“落马”者前仆后继。

出厂价与市场价格的巨大差异，还养活了不知多少黄牛，薅羊毛者亦乐此不疲。早在2011年，53度飞天茅台出厂价仅为619元时，市场价已接近2000元。经过三次提价，2018年出厂价为969元、零售价为1499元，但市面上花2200元都难以买到。

前几天上海Costco开业当天，商家按1499元/瓶的官价销售53度飞天茅台。不是Costco牛，其实它也没有多少配额，索性拿来当引流的噱头。

网上流传疑似薅羊毛者发的贴子显示，1499元买到的平价茅台当天就被黄牛以2488元买走。

奢侈品是国宝，卖给本国相当于“富人税”。消费5斤高粱米酿的一瓶酒，加上包装材料、人工、能源，统共消耗价值50元的社会资源，如果“富人”支付了2550元，相当于向社会捐了2500元。

如果能卖给外国人，这是向全世界收税。

如今，国营的茅台酒厂只拿到969元的出厂价。至少1500元流入经销商、黄牛、薅羊毛者手中，国营企业损失了利税，消费者也没省钱。

市值1.4万亿的茅台还有很大潜力可挖，前提是领导层承认茅台早已具有的奢侈品属性，把茅台当奢侈品好好经营。